Die Eskalation im Nahen Osten wie auch der Ausverkauf an den Anleihenmärkten belasteten die Nerven der Anleger im Oktober. Trotz dieser Eskalation haben die als sichere Häfen geltenden Staatsanleihen vielerorts keinen Schutz geboten. Andere Faktoren wie die anhaltend hohen Fiskalausgaben und die noch immer über Zielwert notierende Inflation, belasteten die Anleihenkurse (siehe FOKUS). In den USA wird sich das Haushaltsdefizit im Vergleich zum Vorjahr von 1 Bio. auf 2 Billionen verdoppeln (Fiskaljahr 2023). Die Zinskosten machen nun fast 20% der gestiegenen Ausgaben aus. Belastend wirken zudem ausgesetzte Steuern für krisenbehaftete Regionen insbesondere Kalifornien, welches von historischen Überschwemmungen heimgesucht wurde. Die US-Inflation überraschte negativ. Die Konsumentenpreise stiegen stärker als erwartet. Die von der FED beobachtete PCE-Inflation stieg mit der höchsten Rate seit 4 Monaten. Der Trend bei der Kerninflation (PCE Core) ist auf Jahressicht jedoch weiter rückläufig und notierte für September bei 3.7%. Es wird vermehrt Geduld erfordern, wenn es darum geht, die Inflation in Richtung des anvisierten 2% Ziels zu bewegen. Auch wenn die FED den ersten Rückgang der Kerninflation als Erfolg verbuchen will, leidet der durchschnittliche US-Amerikaner an der erhöhten Inflation. Ein Korb an essenziellen Verbrauchsgütern kostet diesen gemäss Rechnung von Moody‘s rund $700 pro Monat mehr als noch vor zwei Jahren. Das US-Wirtschaftswachstum hat trotz allen Warnrufen durch die gestiegenen Zinsen und Zahlungsausfälle im 3. Quartal eine überraschende Stärke gezeigt. Im Quartalsvergleich zum Vorjahr wuchs die Wirtschaft mit satten 3.9% so stark wie letztes Mal vor zwei Jahren - eine nicht nachhaltige Wachstumsrate. Unterstützend wirkten die Konzert-Tourneen von Stars wie Taylor Swift und Beyonce wie auch Blockbuster Filme („Barbenheimer“), welche dem Konsum einen regelrechten Schub verliehen. Das 4. Quartal dürfte damit vermutlich ein weniger verzerrtes Bild der US-Konjunktur abliefern. In Europa fällt die Inflation zusammen mit der Wirtschaftsaktivität. Die EZB hat die Zinsen im Oktober daher nicht mehr erhöht und propagiert, diese bis auf weiteres erhöht zu belassen. Ähnliches wird an diesem Mittwoch von der FED erwartet. Die Bank of Japan hat derweilen das Zielband für die langfristigen Zinsen aufgegeben. Die Aktienmärkte waren schwach und die Schwäche wurde teils mit Gewinnenttäuschungen bei grossen Bluechips noch verstärkt.
Die Verluste an den Weltmärkten betrafen alle Regionen. Ungewohnt schwach war der sonst als defensiv geltende Schweizer Aktienmarkt, welcher zuunterst auf der Rangliste notierte (-5.2%). Trotz den schwachen Märkten war kaum Panik in Sicht. Das Angstbarometer VIX stieg auf knapp über 20, wobei erst bei Werten von 30-35 von Panik gesprochen wird. In Schweizer Franken sind die Jahresgewinne nach dem sehr schwachen Oktober nochmal deutlich geschrumpft. Einige Leitindices notieren gar im negativen Terrain. Die Berichtssaison hat bisher bei den Gewinnen für positive Überraschungen gesorgt, andererseits bei den Umsätzen grossmehrheitlich enttäuscht. Dies gilt für die USA, und umso mehr für Europa. Ebenso nehmen wir vermehrt negative Revisionen für das Jahr 2024 wahr, welche uns angesichts der verschärften Finanzierungskonditionen nicht überraschen. Für das 2024 erwarten die Analysten nach wie vor 11% Gewinnwachstum im US-Markt. Wir glauben derweil, dass dies angesichts der angespannten Finanzkonditionen und abschwächender Konjunktur zu optimistisch ist. Kurzfristig sind die Börsen jedoch stark ausverkauft und Gegenbewegungen sind auf Basis der sehr negativen Stimmung nicht auszuschliessen.
Die Anleihenrenditen sind jüngst global stark angestiegen. Mitte Oktober erreichten die Renditen von US-Staatsanleihen zeitweise Werte über 5% - Ein Niveau welches zuletzt im Jahr 2007 gehandelt wurde. Gleichzeitig hat sich die US-Zinskurve von der extremen Inversion wieder deutlich versteilert. Die Renditedifferenz zwischen zehnjährigen und zweijährigen Staatsanleihen betrug im Juni -1.1% und notiert heute lediglich noch -0.2% (Siehe FOKUS). Der Renditeanstieg war begleitet von einer rückläufigen Kerninflation, steigender Realzinsen und leicht gestiegenen Inflationserwartungen (marktbasierte Inflationsrate in fünf Jahren für die darauffolgenden fünf Jahre). In Europa weitete sich die Renditedifferenz zwischen italienischen und deutschen Staatsanleihen deutlich aus und erreichte im Monatsverlauf über 2% bei zehnjährigen Laufzeiten. Der sprunghafte Anstieg der italienischen Anleiherenditen folgte der Ankündigung von deutlich höheren Defiziten für die kommenden Jahre durch Ministerpräsidentin Giorgia Meloni. Am Schweizer Anleihemarkt waren die Bewegungen deutlich weniger ausgeprägt und die Zinsen für zehnjährige Laufzeiten oszillierten auf dem tiefen Niveau von 1.05%. Wir erachten die aktuellen Renditeniveaus in den USA und Europa als attraktiv und haben die jüngsten Renditeanstiege für die Erhöhung der Anleihenquote und die Duration genutzt.
Der Nahostkonflikt übte Aufwärtsdruck auf die Erdölpreise aus und der Goldpreis erklomm vorübergehend USD 2'000 pro Unze. Die diplomatischen Bemühungen eine Bodenoffensive Israels hinauszuschieben und den Krieg regional zu halten, resultieren in einer Gegenbewegung in den Ölpreisen. Die Aufweichung der geldpolitischen Zinskurvenkontrolle in Japan, bei welcher die BOJ nun auch Renditen nördlich von 1% akzeptiert, schwächte den Yen. Als die Zentralbank ihre Bereitschaft zur Währungsintervention erklärten, konnte sich der Yen zögerlich von seinen Jahrestiefstständen lösen. Von den wichtigsten Zentralbanken dürften bei weiter rückläufiger Inflationsentwicklung keine Zinserhöhungen mehr zu erwarten sein. Wir gehen davon aus, dass der Zinserhöhungszyklus in Europa und in den USA seinen Zenit erreicht hat und die Leitzinsen über mehrere Quartale auf restriktiven Niveaus gehalten werden. Wir bevorzugen den Schweizer Franken, insbesondere in unsicheren Zeiten.
Die neu eröffnete geopolitische Front im Nahen Osten sorgt für weitere Verunsicherung. Eine zunehmende Eskalation könnte die ohnehin schwierige Aufgabe der Inflationsbekämpfung weiter erschweren. Zwar ist eine weitere Eskalation möglich, jedoch nicht im Interesse von Israel, dem Iran oder Libanon. Nach dem Ausverkauf im Oktober ist die Stimmung der Marktteilnehmer derweil extrem negativ gefärbt. Wir haben dies genutzt und einen Teil unserer Aktienabsicherungen aufgelöst, um an einer möglichen Gegenbewegung bei den Aktien zu partizipieren. Insbesondere könnten rückläufige Marktzinsen wiederum zu Entspannung am Markt ins Jahresende führen. Die Investitionsquote bei den Aktien bleibt nichtsdestotrotz in einem Untergewicht. An unserem negativen Ausblick für das kommende Jahr hat sich nichts geändert. Die makroökonomischen Entwicklungen entsprechen unserem erwarteten Szenario einer Rezession im 2024.