Die US-Wirtschaft zeigte sich im Mai weiter von der freundlichen Seite. Insbesondere die Konsumentenstimmung hellte sich weiter auf, die Konsumnachfrage wuchs im ersten Quartal um robuste 3.4%. Zusammen mit widersprüchlichen Signalen vom Offenmarktausschuss löste dies Befürchtungen aus, die Ära der ultralockeren Geldpolitik könne bald zu Ende gehen. Auch verhaltene Wirtschaftsdaten aus China trugen in der zweiten Monatshälfte zu erhöhter Verunsicherung bei. China bekräftigte, man toleriere die Wachstumsschwäche zu Gunsten des Transformationsprozesses, worunter vor allem die Rohstoffpreise litten. Japans ultraexpansive Geldpolitik schien erste Wirkung zu zeigen, dank starkem Privatkonsum wuchs die Wirtschaft im ersten Quartal um 3.5%. Die deutliche Währungsabschwächung (siehe IM FOKUS) wird über die hohen Energieimporte zu steigenden Preise führen. In Europa erfüllte die EZB die Markterwartungen und senkte die Leitzinsen auf 0.5%. Angesichts der anhaltenden Wachstumsschwäche und Deflationsgefahr wurden auch Negativzinsen sowie neue Massnahmen zur Ankurbelung der Kreditvergabe an mittelständische Unternehmen erwogen. Frankreich und Deutschland kündigten Massnahmen zur Bekämpfung der Jugendarbeitslosigkeit in der Peripherie an. Diese liegt in Italien inzwischen bei 40.5%, in Spanien bei 56.4% und in Griechenland bei 62.5%. Es wird sich zeigen, ob diese Aussagen lediglich dem Wahlkampf dienen oder wirkungsvolle Massnahmen folgen.
Die meisten Aktienmärkte warteten bis zur Monatsmitte hin mit eindrücklichen Kursgewinnen auf, die Furcht vor dem Ende der lockeren US-Geldpolitik sowie Chinas Wachstumsschwäche liessen die Märkte wieder konsolidieren. Die meisten Märkte legten per Saldo leicht zu, mit Ausnahme von Japan, wo der Nikkei vom Höchst aus um über -14% einbrach. Auch rohstoffgetriebene Märkte wie der australische ASX verloren mit -5.1% deutlich. Bei den Sektoren schnitten Zykliker, insbesondere europäische Autowerte, besser ab als defensive Titel. In der Folge des Japan-Selloffs lagen die Volumen etwas über dem Schnitt der letzten Monate. Die Volatilität stieg, gemessen am VIX, zum Monatsende hin auf moderate 16.3% an.
Die Spekulationen um eine restriktivere US-Geldpolitik führten zu einem deutlichen Anstieg des langen Endes der US-Zinskurve. Renditen 10-jähriger Staatsanleihen stiegen von 1.67% auf 2.13%. Die inflationsgeschützten Pendants legten noch stärker zu und schlossen bei -0.092%. Die Bewegung wurde also nicht primär durch veränderte Inflationserwartungen sondern vielmehr durch gestiegene reale Wachstumsaussichten ausgelöst. Historisch gesehen ist das Renditeniveau jedoch weiterhin extrem tief, eine Erhöhung der US-Leitzinsen wird erst ab Mitte 2015 erwartet. Die CDS-Spreads italienischer und spanischer Staatsanleihen verharrten unverändert auf tiefem Niveau. Die Renditen portugiesischer und griechischer Staatsanleihen andererseits fielen nochmals deutlich und erreichten zeitweise die tiefsten Werte seit Ausbruch der Eurokrise im Sommer 2010.
Die Abwertung des Yen setzte sich im Mai weiter fort, gegenüber dem Dollar resultierte ein Minus von -3.08%. SNB-Präsident Thomas Jordan erwog die Möglichkeit, in der Schweiz Negativzinsen einzuführen oder den EUR/CHF-Mindestkurs anzuheben, eine klare Reaktion auf die entsprechenden Äusserungen der EZB. Jordans Aussagen führten zweitweise zu einer Abschwächung des Frankens auf EUR/CHF 1.2650. Die Wahrscheinlichkeit einer solchen Intervention wurde in der Folge vom Markt jedoch als sehr gering eingestuft, worauf der Franken wieder erstarkte und bei 1.2414 schloss. Im Gleichschritt mit höheren US-Zinsen setzte sich die Dollarstärke fort, der handelsgewichtete Dollar-Index legte 1.99% zu.
Wir rechnen mit einem sehr behutsamen Exit aus der ultraexpansiven Geldpolitik. Zu heftig könnten die Reaktionen der Märkte auf ein ungestümes Vorgehen sein und der Einfluss auf die weiterhin fragile Weltwirtschaft wäre zu gross. Die langfristigen Zinsen dürften also erst bei deutlich besseren Wachstumsaussichten steigen. Der negative Einfluss steigender Zinsen auf die Aktienkurse wird also durch besseres Wachstum kompensiert werden. Die Unternehmen haben sich während der Finanzkrise fit getrimmt und werden bereits von geringfügigen weiteren Aufhellungen am Konjunkturhimmel überproportional profitieren. Das Umfeld für Aktienanlagen scheint aus diesen Gründen nach wie vor positiv zu sein und an unserer konstruktiven mittelfristigen Einschätzung hat sich nichts geändert. Allfällige Rückschläge werden wir als Chance wahrnehmen.