Der vergangene Monat stand ganz im Zeichen der chaotischen US-Handelspolitik. So wurden am 2. April Zölle von 10% auf sämtliche Importe in die USA angekündigt und kommen aktuell zur Anwendung. Zusätzliche, teilweise happige länderspezifische Zölle wurden für Länder mit einem – anhand einer obskuren Formel errechneten – Handelsüberschuss angekündigt. Diese wurden jedoch, mit Ausnahme der exorbitant hohen Zölle gegen China, noch vor deren Inkrafttreten für 90 Tage ausgesetzt. Aktuell befinden sich folglich die meisten Länder zwecks Erzielung eines Handelsabkommens in Verhandlungen mit den Vereinigten Staaten. Die Zollankündigungen führten dazu, dass die zunächst noch zollfreien bzw. mit tieferen Zöllen belegten Importe in die USA stark in die Höhe schnellten. Ironischerweise könnten die jüngsten Äusserungen des US-Präsidenten, dass die Zölle von 145% auf chinesische Waren «nicht annähernd» so hoch bleiben und «erheblich sinken» würden, gar zu einem Rückgang der wirtschaftlichen Aktivität führen. Dies wäre nämlich dann der Fall, wenn Konsum und Investitionen verschoben würden, bis die Zölle tatsächlich fallen – ein Verhalten, das üblicherweise in deflationären Zeiten zu beobachten ist. Die von der University of Michigan erhobene Konsumentenstimmung befindet sich seit Anfang Jahr im freien Fall und hat im April seinen dritttiefsten Wert überhaupt gesehen. Bei den Unternehmen lassen sich verschiedene Strategien im Umgang mit den Handelszöllen beobachten. So plant Apple beispielsweise, seine iPhones für den US-Markt bereits ab dem kommenden Jahr in Indien herzustellen, wo die Produktionskapazitäten in den vergangenen Jahren stetig erhöht wurden. Das chinesische Unternehmen Temu hingegen gibt den grössten Teil der Zollkosten an die Endkunden in den USA weiter, so dass die Einfuhrabgaben teilweise gar den Wert des Produkts übersteigen. Welche Strategie letztendlich die Richtige ist, lässt sich kaum abschätzen. Sicher ist hingegen, dass die Unsicherheit im April sowohl für Unternehmen wie auch für Konsumenten stark zugenommen hat. Typischerweise sind solche Phasen dem Wachstum abträglich, wenn sie für längere Zeit Bestand haben.
Die Aktienmärkte reagierten weltweit mit starken Verlusten auf die Zollankündigungen aus den USA, machten gegen Monatsende aber den grössten Teil ihrer Verluste wieder wett. Mit Blick auf den voll entfachten Handelskrieg erstaunt es nicht, dass amerikanische und chinesische Aktien schlechter abschlossen als die meisten übrigen entwickelten Märkte. Zölle wirken bei der Preisfindung wie Steuern und führen zu höheren Preisen für die Konsumenten. Der Aufpreis kommt jedoch nicht den Unternehmen zugute, sondern muss an den Staat abgeliefert werden. Konsumenten haben folglich ein tieferes verfügbares Einkommen, während Unternehmen wegen der höheren Preise weniger umsetzen können. Dass keinerlei Klarheit in Bezug auf die länderspezifischen US-Zölle und somit eine grosse Planungsunsicherheit für Unternehmen herrscht, erschwert die Situation zusätzlich und dürfte entsprechende wirtschaftliche Auswirkungen haben – selbst für den Fall, dass die Zölle letztendlich lediglich der Finanzierung von anderweitigen Steuersenkungen dienen sollten. Dies, in Kombination mit dem nach wie vor hohen Bewertungsniveau in den USA, stimmt uns vorsichtig und wir gehen davon aus, dass sich die entwickelten Märkte ohne USA auf absehbare Zeit weiterhin besser entwickeln werden. Dies natürlich vorbehalten, dass es zu keiner radikalen Veränderung bei der Zoll- oder Steuersituation kommt.
Während die Zinsen in vielen Ländern eher leicht gesunken sind, fand am US-Zinsmarkt eine Erhöhung des Zinsniveaus statt. Dieses akzentuierte sich insbesondere am langen Ende der Zinskurve. Der Schweizer Franken wurde seiner Rolle als sicherer Hafen einmal mehr gerecht – er wertete gegenüber allen grösseren Währungen auf und erstarkte zum US Dollar gar mit mehr als 7%. Auch Gold erwies sich einmal mehr als wertvolle Diversifikation mit einer Monatsrendite von 5.3% in USD. Politische Entwicklungen spielten auch hier eine bedeutende Rolle. Der US-Präsident zeigte sich im April nicht zum ersten Mal interventionistisch und versuchte in mehreren Kommentaren, Einfluss auf die Zinspolitik der Zentralbank Fed zu nehmen. Auch dürfte er die jüngsten Wahlen in Kanada mittels seiner Rhetorik entscheidend beeinflusst haben. Geht man davon aus, dass ein derartiges Verhalten auch in Zukunft Bestand hat, könnte dies die Sicht der Investoren auf einige Segmente des Anleihenmarkts und den US Dollar nachhaltig verändern. Trends wie ein schwächerer US Dollar, ein steigender Goldpreis oder höhere US-Zinsen für langfristige Staatsanleihen könnten sich unter dieser Prämisse fortsetzen. Dies könnte den angespannten Staatshaushalt der USA weiter belasten und gleichzeitig den heute bereits hohen Zinsdienst weiter erhöhen.
Bis vor kurzem ging die Mehrheit der Investoren davon aus, dass die aktuelle US-Regierung einen wirtschaftsfreundlichen Kurs fahren würde. Die vorherrschende Meinung basierte ausserdem auf der Annahme, dass alles vermieden werden würde, was dem Aktienmarkt schaden könnte und gegebenenfalls Gegenmassnahmen ergriffen würden - der sogenannte «Trump Put». Demgegenüber waren wir stets skeptisch und haben an unseren Prinzipien einer soliden Diversifikation, einem Fokus auf den Schweizer Franken und einer sinnvollen Allokation in alternativen Anlagen wie Gold festgehalten. Dies hat sich ausgezahlt. Im Zuge der Marktverwerfungen zu Monatsbeginn haben wir einen Teil unserer Absicherungen aufgelöst und konnten so stärker von der anschliessenden Erholung profitieren. Nichtsdestotrotz bleiben wir vorsichtig. Wir sind bei US-Aktien zu Gunsten übriger entwickelter Märkte untergewichtet. In Anbetracht der vorherrschenden stagflationären Risiken im Ausland sind wir aktuell hauptsächlich in Unternehmensanleihen in Schweizer Franken investiert und halten an unserer Allokation in Gold fest.