Trotz widersprüchlichen Makro-Zahlen und eines sich abschwächenden Wirtschaftswachstums in den USA und in Europa war der September für die Aktienmärkte insgesamt ein guter Monat. Nach dem hektischen Vormonat hat sich die Lage an den Finanzmärkten etwas entspannt. Da die meisten Staaten wieder ein (wenn auch bescheidenes) Wirtschaftswachstum aufweisen, scheint uns die Gefahr eines Rückfalls in eine weltweite Rezession und somit eines erneuten Aufflackerns der Finanzkrise nach wie vor gering. Ein Vergleich der Zinskurven der führenden Industrieländer (USA, Deutschland und Japan) lässt bei gewissen Marktteilnehmern die Frage aufkommen, ob die Wirtschaftskrise ähnliche Folgen haben könnte wie seinerzeit in Japan, als 1989 die Aktien- und Immobilienblase platzte: ein deflationäres Umfeld sowie eine stagnierende Wirtschaftsentwicklung mit den entsprechenden Folgen für die Finanzmärkte (s. Fokus). Da sich die westliche Welt in wesentlichen Punkten von Japan unterscheidet (transparentere und berechenbarere Zentralbanken, jüngere und anpassungsfähigere Bevölkerung, vorhandener Reformwille, ertragsstarke Unternehmen etc.) glauben wir jedoch nicht an dieses Szenario. Vielmehr kann davon ausgegangen werden, dass die westlichen Regierungen die gefährliche Bilanzrezession (Schuldenabbau der privaten Haushalte und der Unternehmungen durch Sparmassnahmen und durch den Verkauf von Assets) mit weiteren Stimulierungsmassnahmen (v.a. bei der Infrastruktur) und wünschenswerten Steueranreizen für Unternehmen mit Investitionsprojekten bekämpfen werden.
Bei tiefen Volumen konnten die meisten der relevanten Indizes im Berichtsmonat zulegen. Der Volatilitätsindex VIX des S&P500 notiert aktuell bei 22.50. Auffallend waren der Trend der Anleger in Richtung gross kapitalisierter Qualitätstitel sowie die ausgeprägten Unterschiede zwischen der Performance der einzelnen Sektoren. Während beispielsweise die zyklischen Titel im September deutlich zulegen konnten, so erzielten Finanzwerte wesentlich bescheidenere Kurssteigerungen. Die Investoren differenzieren jedoch vermehrt nicht nur regional und nach Branche, sondern vermehrt auch nach Ausrichtung und Pricing-Power der Unternehmungen. Vorausgesetzt, das vielerorts nach wie vor befürchtete Double-Dip Szenario tritt nicht ein (wovon wir ausgehen), erscheinen Aktienanlagen fundamental betrachtet attraktiv. Die Bilanzen der meisten Unternehmen sind grundsolide und bieten in Kombination mit der ausreichend vorhandenen Liquidität eine gute Basis für aktionärsfreundliche Strategien wie Aktienrückkäufe, Dividendenankündigungen sowie für Übernahmen. So macht der Bestand an flüssigen Mitteln an der Bilanzsumme von Firmen gemäss einer Studie der CS derzeit 6.1% aus (1970 – 2006 zwischen 3% und 5%).
Im Verlaufe des Septembers sind die Bondrenditen am langen Ende stark angestiegen. So gewann die 10-jährige Staatsanleihe der Schweizerischen Eidgenossenschaft im Vergleich zu Ihrem Tiefststand vom 24. August 2010 im Maximum 0.51%, Ende Monat betrug der Anstieg noch immer rund 0.30%. Allgemein scheinen sich die Divergenzen zwischen Zinsrichtung und Konjunkturtrend zu reduzieren. Die verschiedensten Zentralbanken haben auch im September die Zinsen unverändert tief belassen und zudem signalisiert, dass dieser Umstand noch einige Zeit anhalten wird. Die Duration unserer Bondinvestments werden wir nicht erhöhen, Staatsanleihen meiden wir nach wie vor.
Zum Leidwesen der Schweizerischen Exportwirtschaft neigt der Schweizer Franken nach wie vor zur Stärke, gemessen an der Kaufkraftparität ist diese Währung momentan überteuert. Erneute Interventionen der SNB scheinen im Moment nicht opportun. Hingegen ist für weite Kreise unverständlich, dass die Schweizerische Zentralbank der Frankenstärke nicht mindestens verbal entgegen tritt. Die USA, wo der USD aufgrund von Statements des FED an Wert eingebüsst hat, könnten hier als Beispiel dienen. Nachdem der Yen mit seinem Anstieg von gegen 30% (seit Ausbruch der Finanzkrise) gegenüber den Währungen der wichtigsten Handelspartner Japans (v.a. vs. EUR, USD, Renminbi und Won) die Erholung der exportlastigen Konjunktur bedrohte, hat die Notenbank Japans Mitte September erstmals seit 2004 wieder an den Devisenmärkten interveniert. Sie hat zudem signalisiert, dies erneut zu tun, falls sie das als notwendig erachtet. Es kann wohl davon ausgegangen werden, dass der unverändert wachsende politische Einfluss unter anderem dazu führen wird, dass Wirtschaftspolitik künftig vermehrt auch über die Währungen gemacht wird.
Die Volatilität an den Aktienmärkten wird im Vergleich zum historischen Durchschnitt hoch bleiben. Dies vor allem darum, weil die Stimmung der Marktteilnehmer nach wie vor zwischen starker Zuversicht (aufgrund der Bewertungen) und ausgeprägtem Pessimismus (wegen der Arbeitsmarktsituation in den USA und den Haushaltsdefiziten in Europa) schwankt. Wir sind der Überzeugung, dass sich die Weltwirtschaft im Sog der aufstrebenden Schwellenländer weiter moderat positiv entwickeln wird. Ab Oktober werden zudem wieder Quartalszahlen der Unternehmungen im Zentrum des Interesses stehen und den weiteren Verlauf an den Finanzmärkten beeinflussen. Da die aktuellen Bewertungen der meisten Aktienmärkte fundamental betrachtet attraktiv erscheinen (Bewertungsniveau, Dividendenrendite, Risikoprämie etc.), werden wir Kursrückschläge zum Aufbau unseres Aktienexposures nutzen.
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